Chào bán trái phiếu PPP: Mở thêm kênh vốn dài hạn cho hạ tầng

Đầu tư kết cấu hạ tầng là một trong ba đột phá chiến lược của Việt Nam, từ giao thông, năng lượng, logistics đến chuyển đổi số và ứng phó biến đổi khí hậu. Để duy trì tốc độ tăng trưởng cao, nhiều nghiên cứu quốc tế ước tính Việt Nam cần khoảng 30-40 tỷ USD mỗi năm cho phát triển hạ tầng trong giai đoạn 2025-2040.

Tuy nhiên, thách thức hiện nay không chỉ là quy mô vốn mà còn là nguồn vốn dài hạn phù hợp với vòng đời dự án. Trong nhiều năm qua, tín dụng ngân hàng vẫn là kênh tài trợ chủ yếu, trong khi các dự án PPP thường có thời gian hoàn vốn từ 15-30 năm. Sự chênh lệch kỳ hạn giữa nguồn vốn huy động và nhu cầu đầu tư khiến dư địa cấp tín dụng cho hạ tầng ngày càng bị thu hẹp.

Trong bối cảnh đó, việc Ủy ban Chứng khoán Nhà nước lấy ý kiến Dự thảo Nghị định về chào bán trái phiếu ra công chúng của doanh nghiệp dự án PPP được đánh giá là bước đi quan trọng nhằm hoàn thiện hệ sinh thái tài trợ hạ tầng, hướng tới sự cân bằng hơn giữa vốn ngân hàng và vốn thị trường.

Điểm đáng chú ý là dự thảo đặt trọng tâm vào nâng cao chất lượng trái phiếu và bảo vệ nhà đầu tư. Yêu cầu bảo lãnh thanh toán trong giai đoạn xây dựng phản ánh đúng đặc thù của các dự án hạ tầng, khi đây là giai đoạn tiềm ẩn nhiều rủi ro về tiến độ, giải phóng mặt bằng và chi phí đầu tư. Đồng thời, các quy định về xếp hạng tín nhiệm, đại diện người sở hữu trái phiếu, quản lý dòng tiền trả nợ và công bố thông tin định kỳ sẽ góp phần nâng cao tính minh bạch của thị trường.

Kinh nghiệm quốc tế cho thấy các thị trường vốn hạ tầng thành công thường được dẫn dắt bởi các nhà đầu tư tổ chức như công ty bảo hiểm, quỹ hưu trí, quỹ đầu tư hạ tầng và các định chế tài chính dài hạn. Với khả năng đầu tư lâu dài và năng lực thẩm định chuyên sâu, nhóm nhà đầu tư này đóng vai trò cung cấp nguồn vốn ổn định cho các dự án có thời gian hoàn vốn kéo dài.

Một điểm tích cực của dự thảo là sự kết hợp giữa đánh giá năng lực doanh nghiệp và chất lượng dòng tiền của dự án. Trong tài trợ dự án hiện đại, nhà đầu tư quan tâm không chỉ đến đơn vị phát hành mà còn đến khả năng tạo ra dòng tiền ổn định để thực hiện nghĩa vụ trả nợ trong dài hạn. Đây cũng là cách tiếp cận phổ biến tại nhiều thị trường phát triển, nơi hạ tầng được xem là một nhóm tài sản đầu tư riêng biệt.

Tuy nhiên, kinh nghiệm quốc tế cũng cho thấy thành công của thị trường trái phiếu hạ tầng phụ thuộc nhiều vào chất lượng dự án hơn là cơ chế phát hành. Nhà đầu tư không mua trái phiếu chỉ vì có bảo lãnh hay lợi suất hấp dẫn mà quan tâm trước hết đến khả năng tạo dòng tiền trong tương lai.

Tại Việt Nam, các yếu tố như giải phóng mặt bằng, biến động lưu lượng khai thác, điều chỉnh chính sách phí hay cơ chế chia sẻ doanh thu vẫn ảnh hưởng trực tiếp đến khả năng định giá rủi ro của nhà đầu tư. Vì vậy, phát triển thị trường trái phiếu PPP cần đi cùng với việc nâng cao chất lượng chuẩn bị dự án và hoàn thiện cơ chế quản lý PPP.

Theo Công ty CP Quản lý quỹ PVI (PVI AM), yếu tố quan trọng nhất đối với một thị trường vốn hạ tầng không nằm ở mức lợi suất danh nghĩa mà ở khả năng dự báo dòng tiền và cơ chế bảo vệ nhà đầu tư. Thực tiễn quốc tế cho thấy những thị trường thành công thường được dẫn dắt bởi các nhà đầu tư tổ chức như công ty bảo hiểm, quỹ hưu trí, quỹ đầu tư hạ tầng và các định chế đầu tư dài hạn.

Nguyên nhân là bởi trái phiếu hạ tầng đòi hỏi năng lực thẩm định sâu về kỹ thuật, pháp lý, tài chính và các điều khoản bảo vệ nhà đầu tư, vượt quá khả năng đánh giá của phần lớn nhà đầu tư cá nhân.

Kinh nghiệm từ Ấn Độ cho thấy các dự án hạ tầng đã vận hành ổn định có thể được đưa vào quỹ tín thác đầu tư hạ tầng (InvIT) để huy động thêm nguồn vốn cho các dự án mới. Trong khi đó, bài học từ Trung Quốc cho thấy mở rộng đầu tư hạ tầng cần gắn với khả năng tạo dòng tiền thực tế nhằm hạn chế rủi ro tài chính.

Dự thảo Nghị định về chào bán trái phiếu PPP là bước tiến quan trọng trong quá trình phát triển thị trường vốn hạ tầng tại Việt Nam. Tuy nhiên, chất lượng dự án, tính minh bạch của dòng tiền, cơ chế bảo vệ nhà đầu tư và sự tham gia của các nhà đầu tư tổ chức dài hạn mới là những yếu tố quyết định. Nếu được thiết kế và vận hành hiệu quả, trái phiếu PPP có thể trở thành kênh huy động vốn dài hạn quan trọng, góp phần đáp ứng nhu cầu đầu tư hạ tầng ngày càng lớn của nền kinh tế.